Fundos de papel ganham espaço com alta da Selic e atraem investidores de varejo

Em maio de 2022, quando o Banco Central elevou a taxa Selic para novos patamares, um tipo específico de fundo imobiliário começou a ganhar tração entre investidores brasileiros: os chamados fundos de papel, que investem em Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs). Esses produtos funcionam de forma relativamente simples. Os gestores captam recursos dos investidores e os alocam em títulos privados de renda fixa vinculados ao mercado imobiliário — papéis que costumam estar indexados ao IPCA, o índice de inflação, ou ao CDI, a taxa de juros interbancária. A escolha do indexador depende do tipo de projeto: operações com galpões logísticos e imóveis de longo prazo tendem a usar IPCA, enquanto shoppings e centros comerciais frequentemente seguem o CDI.

O que torna esses fundos particularmente atraentes em um cenário de juros crescentes é o desempenho comparativo. Um estudo realizado pela gestora Mauá Capital analisou o comportamento dos fundos de papel desde 2018, comparando-os com a média dos fundos imobiliários tradicionais. Os dados mostram um padrão consistente: quando o mercado de FIIs como um todo apresenta ganhos, os fundos de papel costumam superar a média. Mais importante ainda, quando os fundos imobiliários enfrentam perdas, aqueles que investem em CRIs conseguem se sair melhor que seus pares. Brunno Bagnariolli, sócio responsável pela área de negócios imobiliários da Mauá Capital, explica que essa resiliência ocorre porque os títulos em que investem acompanham a variação dos juros ou da inflação, oferecendo proteção em momentos de incerteza econômica.

O mecanismo funciona assim: quando a Selic sobe para conter a inflação, os rendimentos dos CRIs aumentam automaticamente, gerando uma distribuição maior de dividendos aos cotistas. Essa maior remuneração atrai investidores em busca de segurança, criando uma pressão compradora que sustenta o preço das cotas mesmo em períodos turbulentos. O fundo Mauá Capital Recebíveis Imobiliários, por exemplo, prometia entregar ao investidor um retorno médio de 1% ao mês via dividendos, com um dividend yield de 12,8% ao ano em março de 2022. Os rendimentos pagos por esses fundos são isentos de Imposto de Renda. A carteira do fundo incluía papéis com retorno real de 7% ao ano vinculados a galpões logísticos em Cajamar, São Paulo, e CRIs do Sam's Club indexados ao CDI com acréscimo de 5% ao ano.

O crescimento do interesse levou as corretoras a repensar suas estratégias de distribuição. A Guardian, por exemplo, promoveu em março de 2022 um desmembramento das cotas de seu fundo imobiliário Multiestratégia, reduzindo o investimento mínimo de aproximadamente R$ 100 para cerca de R$ 10. A medida foi tomada após a corretora perceber um aumento significativo da demanda por fundos de papel nos dois meses anteriores. O resultado foi dramático: a base de cotistas saltou de pouco mais de cem investidores para quase 1.500, com a maioria dos novos investidores adquirindo menos de dez cotas. Gustavo Asdourian, sócio-fundador da Guardian, viu nesse movimento a importância da democratização dos investimentos, permitindo que pessoas com menor capital pudessem acessar estratégias antes restritas a investidores maiores.

A carteira da Guardian é composta majoritariamente por CRIs indexados ao IPCA com prazo médio de 4 anos e taxas de juros reais entre 5% e 8% ao ano. Os certificados têm como contrapartes empresas com baixo risco de crédito, como BRF e Pão de Açúcar, que emitem os títulos para financiar contratos de locação de galpões logísticos ou lojas de supermercados. Porém, Asdourian já sinalizava uma mudança estratégica para os próximos meses. Conforme a Selic alcançasse o pico previsto de 13% ao ano e a inflação começasse a ceder, a intenção era vender alguns CRIs de maior liquidez indexados ao IPCA e substituí-los por certificados que acompanhassem o CDI. A expectativa era que os papéis indexados ao CDI representassem cerca de 40% da carteira até o final do ano.

Outra gestora, a Brio Investimentos, também reposicionou sua estratégia. Victor Moura, sócio responsável pela área de crédito, explicou que durante o período de juros baixos do ano anterior, a Brio havia reduzido a busca por novos projetos imobiliários para financiar via CRIs, pois não compensava competir com os grandes bancos naquele nível de taxas. Com a Selic em 12,75% ao ano, porém, a postura dos bancos se tornou mais restritiva, abrindo espaço para que gestoras independentes financiassem operações com dificuldades de levantar recursos. A Brio havia captado cerca de R$ 60 milhões em outubro do ano anterior e começou a oferecer estratégias voltadas ao público de varejo através do fundo Brio Multiestratégia, expandindo além de seu perfil anterior focado em investidores com mais de R$ 1 milhão em aplicações. A carteira incluía CRIs como o HBR Habitasec, indexado ao IPCA com juros de 6,15% ao ano, lastreado em contratos com Decathlon, Tim e Pirelli, e o Shopping Sul Planeta, com CDI mais 2,6% ao ano, tendo como lastro operações do Shopping Sul em Valparaíso de Goiás.

Moura afirmou que a gestora contava com aproximadamente R$ 200 milhões em caixa para alocar em projetos imobiliários e estava sentindo uma demanda crescente de construtoras e incorporadoras que precisavam de liquidez para tocar as obras. O radar da Brio estava voltado para operações estruturadas por CRIs que oferecessem uma taxa de retorno entre 8% e 10% ao ano, mais a variação da inflação. Um detalhe importante emergiu nesse contexto: muitas empresas do ramo que haviam optado por fazer captações indexadas ao CDI quando a Selic estava baixa agora enfrentavam dificuldades e buscavam trocar o indexador pelo IPCA, reconhecendo tardiamente o risco que uma alta dos juros representava para seus negócios. O movimento dos fundos de papel refletia, portanto, não apenas uma oportunidade de rendimento em um cenário de juros altos, mas também uma reconfiguração mais profunda do mercado imobiliário brasileiro em resposta às mudanças nas condições monetárias.