Fondos extranjeros enfocados en rival de Milei, crecimiento y dólar para 2027

Los fondos de inversión extranjeros que operan en Argentina están navegando un mercado lleno de incertidumbre política y económica, y sus preocupaciones no son las que uno podría esperar. Daniel Chodos, socio y jefe de research de Dhalmore Capital, regresó recientemente de Nueva York después de reunirse con hedge funds y fondos de real money, y trajo consigo un mensaje claro: los inversores internacionales están siendo cautelosos, particularmente quienes apuestan por bonos de renta fija. Las tres preguntas que dominaron esas conversaciones revelan dónde está realmente enfocada la atención del capital extranjero de cara a las elecciones presidenciales de 2027.

La primera pregunta que los fondos se hacen es la más fundamental: ¿contra quién se enfrentará Javier Milei? La respuesta, según Chodos, es que nadie lo sabe con claridad. El espectro de candidatos potenciales es amplio e impreciso. Nombres como Juan Manuel Urtubey y Sergio Uñac, políticos que hace años no aparecían en los titulares, están siendo mencionados junto a figuras más recientes como Sergio Massa y Axel Kicillof. Esta falta de definición sobre quién será la oposición ha generado una postura defensiva entre los inversores internacionales. Desde las elecciones legislativas de 2025, los fondos han reducido significativamente su exposición a bonos soberanos argentinos. Están, en palabras de Chodos, "muy, muy livianos" en estos activos. Sin embargo, esa cautela también representa una oportunidad: si el panorama político se aclara y la actividad económica repunta, hay espacio para que estos inversores agreguen posiciones. Por ahora, aunque los precios de los bonos sugieren cierta confianza en la continuidad política del próximo año, no hay apetito significativo del lado de los fondos extranjeros para aumentar sus tenencias.

La segunda pregunta central es de dónde vendrá el crecimiento económico en los próximos meses. Chodos desglosó el producto interno bruto en cuatro componentes para explicar cómo los fondos están pensando este problema. Las exportaciones netas están, en su análisis, "volando" y seguirán creciendo. El gasto público, en cambio, no aportará mucho a la actividad: el presupuesto de 2027 proyecta un superávit primario de 1,3% del PBI, lo que confirma que el Gobierno no lo utilizará para estimular la economía. Los otros dos componentes presentan grandes incógnitas. La inversión, con más de veinte proyectos aprobados bajo el régimen RIGI por casi cincuenta mil millones de dólares, será lenta por su naturaleza inherente y por la incertidumbre electoral que desalienta decisiones de largo plazo. El consumo, que representa cerca del 70% del producto, enfrenta salarios reales volátiles sin una tendencia clara de mejora, y el crédito, que fue un factor de crecimiento en 2024 y parte de 2025, ya no está cumpliendo ese rol debido a que la morosidad alcanzó su pico y aún debe ceder. Sin embargo, Chodos identifica sectores extremadamente resilientes que podrían sostener el crecimiento independientemente de quién gane las elecciones. Minería, petróleo y gas ahora aportan casi el 60% de los dólares que vende el agro en los últimos doce meses, una cifra que pasó de casi cero a casi veinte mil millones de dólares en un año y medio o dos. "No pienso que ningún gobierno vaya a querer romper con eso", afirmó Chodos.

La tercera pregunta que preocupa a los fondos es qué hará el Banco Central con el dólar y la acumulación de reservas. La respuesta que escuchó Chodos en Nueva York fue sorprendentemente uniforme: la gran mayoría de los fondos extranjeros preferiría un tipo de cambio más alto con el Banco Central comprando más dólares, en lugar de mantener el dólar bajo con poca compra de reservas. Esto le da al Gobierno lo que Chodos describe como "el apoyo de la comunidad internacional para seguir acumulando dólares" con un movimiento suave y ascendente del tipo de cambio. La mayor demanda de dinero que típicamente ocurre en noviembre y diciembre proporciona margen para que el Banco Central compre más dólares sin que eso se traslade a presiones inflacionarias. Un dólar apreciado encarecería sectores como la construcción e industria, pero petróleo, gas y minería mantendrían márgenes altos, lo que explica por qué los fondos ven esto como un equilibrio aceptable.

Más allá de estas tres preguntas centrales, Chodos observa que los precios de los bonos son más atractivos que hace un mes, pero duda de que sea suficiente para que los fondos comiencen a comprar con convicción. A un año de las elecciones, le cuesta creer que el riesgo país vuelva a 400 o 450 puntos básicos en el corto plazo. El riesgo país argentino trepó desde 415 puntos a principios de julio hasta 588 el viernes 9 de octubre, reflejando lo que Chodos describe como una "tormenta perfecta": la caída sostenida de la imagen del Gobierno, la contracción de la actividad económica, el conflicto entre Estados Unidos e Irán, la suba del petróleo y el salto de las tasas largas en Estados Unidos. En la curva de rendimientos en pesos ve el mismo quiebre: rendimientos bajos hasta 2027 y mucho más altos desde 2028.

Hay un reproche que los fondos dirigieron al Gobierno: no haber emitido deuda internacional cuando el riesgo país estaba en 400 puntos. Aunque, como señala Chodos, si el Gobierno hubiera emitido en esos momentos, esos bonos estarían hoy por debajo del precio de emisión. Varios inversores dijeron que participarían en una nueva emisión argentina si bajan las tasas en Estados Unidos y el riesgo país, lo que significa que la ventana para nuevas colocaciones no está completamente cerrada. Sobre el swap de veinte mil millones de dólares con Estados Unidos, la única duda que Chodos ve es si seguirá disponible, pero tanto Scott Bessent como Luis Caputo ya respondieron que sí. Con todo esto en el horizonte, los fondos extranjeros seguirán observando atentamente cómo se desarrolla la política argentina, esperando que las incógnitas se conviertan en certezas.